电力行业资本结构研究——以某发电集团为例

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    我国的电力需求随着国民经济稳步增长而保持快速增长。近几年以来，全国缺电现象日益严重，国家对电力行业的投资力度加大。由于电力行业属于资金密集型行业，其发展需要大量的资金，国资、民资、外资竞相进入电力市场。目前，我国日益壮大的资本市场为电力行业的融资需求提供了一个较好的基础。电力行业企业资本结构的状况不仅决定了资金成本，而且也影响着电力行业企业的可持续发展。因此，对电力行业企业的资本结构进行分析具有现实意义。现以某发电集团作为分析对象，从理论上和实务上对该类公司的资本结构展开论述，并提出相应结论。
    一、该发电集团简介
    该发电集团是国内五大发电集团之一，集团及其附属公司拥有多家子公司以及合营企业、联营企业。而根据证监会的分类，该发电集团为电力、蒸汽、热水的生产和供应业。主营业务是建设、经营电厂，销售电力、热力;电力设备的检修与调试;电力技术服务。
    二、企业财务状况分析
    财务状况是对公司经营成果和管理水平的直接反映，下面我们对该发电企业财务进行详细分析，主要对该企业的成长能力、营运能力、盈利能力、偿债能力进行分析。据此有助于提出该企业台理的资本结构。
    1.成长能力分析
    成长能力相关的指标注要有:主营业务收人增长率、净利润率增长率、总资产增长率、净资产增一长率等，其公式如下。
    主营业务收人增长率=(本期二仁营业务收人一上期主营业务收入)/上期主营业务收人
    净利润增长率=(本期净利润一上期净利润)/上期净利润
    总资产增长率=本年总资产增长额/年初资产总额
    净资产增长率=本年净资产增长额/年初净资产额

    以该发电集团2008年年报相关报表的数据为基础来看一下这些指标的情况。2008年企业业绩保持了持续增长势头，全年实现营业收人368.36亿元，同比增长12.20%;净利润达6.16亿元，同比下降86.01%;至2008年12月31日，总资产达1572.8亿元，同比增长29.43%;净资产达305.50亿元，同比降低10 . I 6% 0 2009年前三季度，实现营业收人357亿元，比上年同期增长30%;实现投资收益3.1亿元，比上年同期下降3%;实现营业利润21.3亿、归属于上市公司的净利润10.3亿元，实现扭亏为盈。从公司在建项目看，随着常规电源的逐步投产，以及水电、风电、核电项目装机容量的加大，公司发电规模将进一步扩大、电源结构将持续优化;2009年以来，国内火电经营环境有所改善，同时公司投资的煤炭项目已逐步投产，煤炭自给率不断上升，有效缓解了成本压力。在此影响下，2009年上半年，公司收人、盈利及获现能力较2008年显著改善。该企业成长性一般，而且近两年的净利润情况不是十分理想，由于该发电集团一煤矿的贡献投资收益低于预期，煤炭结算价格有所上调，水电厂受制于来水产能低于预期等因素的综合影响，致使业绩低于预期水平。应该注意其规模是否有适度扩张的可能，否则将面临行业领先者的巨大竞争压力。
    2.营运能力分析
    与企业营运能力相关的指标主要有总资产周转率、净资产周转率、应收账款周转率等，其计算公式如下:
    总资产周转率=主营业务收人净额/平均资产总额
    净资产周转率=主营业务收人净额/平均净资产总额
    应收账款周转率=营业收人净额/平均应收账款余额
    存货周转率(次数)=主营业务成本/平均存货

    通过表2可以看出，企业总资产周转率有略微下降的趋黔，这是由于主营业务收人的增幅小于总资产的增幅，主要是对子公司的投资(固定资产和在建工程增加)以及往来款，此外，现金增加也是其中的一个重要原因。而应收账款周转率有上升趋势，应加强应收账款的管理，对赊销条件或付款期加以控制，加强销售政策的管理，以便给企业提供更多的流动资金来提高企业的营运能力。存货周转速度是衡量企业经营效率的重要指标，而该发电企业由于存货增长的幅度高于收人，因此存货周转率略微下降。
    3.盈利能力分析
    反映盈利能力的主要指标有净资产收益率、总资产收益率、净利润率、毛利率等指标，其计算公式如下:
    净资产收益率=净利润/平均净资产
    总资产收益率=净利润/总资产平均余额
    净利润率=净利润/主营业务收入

    从表3中可以看出企业的盈利能力指标2006~ 2008年呈下降趋势，主要是由于营业成本的上升(2007年，该发电集团的煤炭成本上涨超过10%，导致业绩稍显逊色，但是根据2009年的最新数据，2009年上半年，公司主营业务突出，盈利能力较强，现金获取能力强。公司实现营业收人206.84亿元，经营活动净现金流59.21亿元，初步统计数据显示，2009年公司及子公司累计完成发电量比去年同期增长11.98%;扭转了上半年发电量和上网电量负增长的不利局面。但是存在规模和效益不同步，其主要影响因素包括燃料价格猛涨、电力价格被“管死”而形成能源价格“堰塞湖”以及电力需求大幅度下降等来自电力行业外部的因素。此外，目前公司发电资产中火电比例仍较高，对电煤依赖程度大，电煤价格的波动对公司的盈利能力将产生较大影响。此外，国内用电需求放缓也将对火电机组的设备利用小时数形成较大压力。内生发展将是主要动力。自建装机、推进煤炭项目开发、积极推进煤化工业务仍是公司推动内生发展的三个方向。我国目前己基本停止对煤化工项目的审批随着全球经济复苏范围和程度的扩大，2010年试车的煤化工项目将面临较好的推出时机，而煤炭自给率的提高和参股煤炭投资收益的加大将大幅提升公司盈利能力。
    4.偿债能力分析
    分析企业的偿债能力指标主要有资产负债率、流动比率、速动比率、利息保障倍数等，其计算公式如下:
    资产负债率=负债总额/资产净值
    流动比率=流动资产/流动负债
    根据表4中的数据说明该发电集团资产负债率在时间横轴上呈现稳步上升的高负债率趋势，从财务学的角度来说，一般认为我国理想化的资产负债率是40%左右。上市公司略微偏高些，但上市公司资产负债率一般也不超过50% 。该发电集团高负债率的原因主要是因为公司因为扩大规模和提高固定资产投资力度，短中长期借款均有一定幅度的增长，说明公司充分利用银行信贷和商业信用，融资渠道比较顺畅，也反映了公司强劲的发展势头。但是，公司具有较高的负债率使得融资工资面临严峻的缺口，高负债率使得财务费用压缩公司的盈利空间，进一步增加其经营压力。一般来说，流动比率保持在2:1左右，速动比率保持在1:1左右表示企业具有较好的短期偿债能力，而该发电集团的流动比率和速动比率都低于1(见图1)，而利息保障倍数也较小(见图2)，说明企业短期偿债能力存在比较严重的问题。而公司近几年持续快速扩张，债务上升较快;未来一定时期公司还将继续维持较大投资规模，债务规模预讨一将进一步加大，债务压力仍将维持较高水平。因此，企业提高偿债能力是一件迫在眉睫的事情。而2009年该公司重启股权融资，偿债能力预计有所改善。公司计划于2009年非公开发行7亿股A股，将有效补充公司建设资金，增强公司的偿债能力。

    三、资本结构分析
    1.当前我国电力行业上市资本结构分析
    根据闺华红和李行在《电力行业上市公司资本结构分析》中统计的截至2006年深沪两市A股电力上市公司共50余家企业的数据表明，我国电力行业上市公司在进行融资选择时，倾向于外源融资，其融资额占总融资额的63.31%，其中负债融资又占绝大比重，比重高达73.24%，股权融资仅占26.76%;内源融资中以折旧融资为主，其比重为  74.78%，而保留盈余占比仅为25.22%。这一统计数据表  明，我国电力行业上市公司总体呈现出“负债有限的外源  融资主导，折旧融资为主的内源融资辅助”的融资结构格局。可见，从融资增量注人的角度来看，我国电力行业上  市公司并未表现出我国经济界所流行的股权融资偏好，相反却具有明显的负债融资倾向。